規範兩融御牛有術

易憲容

中國證監會上周五公布了《證券公司融資融券管理辦法（徵求意見稿）》（以下簡稱為「辦法」），新規定包括：參與兩融業務的投資者最近20個交易日日均證券類資產不低於50萬元人民幣；券商兩融業務規模不超過其净資本4倍；允許兩融合約合理展期等。

扭轉狂牛功不可沒

可以說，監管部門對兩融業務新的規定，主要目的就是要提高參與兩融業務的投資者進入門檻。而投資者進入門檻提高，一是使得兩融業務不是具有那樣的廣泛性，從而讓一些高風險或進入股市不久的投資進行兩融業務受到限制。二是鼓勵更多的機構投資者參與。因為，對於機構投資者來說，不僅不存在進入門檻的限制，而且對市場較為熟悉及有研究，有能力控制風險。三是如果機構投資者在市場比重提高了，那麼這也是目前內地股市投資者結構調整的一種方式，這有利於改變目前中國股市投資者結構散戶化的特徵。

同時，「辦法」還規定，為了控制兩融業務的風險，對融資的杠杆率也作了上限4倍的規定。這就明顯地要求融資杠杆率放大到一定程度，超過這程度是不允許的。而允許兩融合約合理展期，就是要避免股市流動性突然中斷而導致市場的系統性風險。可以說，監管部門「辦法」的推出，尽管短期內對中國股市的影響不會太大，但長期來看，對規範目前中國股市，讓中國股市的「狂牛」轉變為「慢牛」是能夠起到很大作用的。

因為，這一輪中國A股的瘋狂與以往股市的上行有很大差別。比如，尽管2007年中國的股市同樣是很瘋狂，股市指數在短時間內也快速*升，但那時的股市指數動力都投資用其本身資金推動的，不存在融資杠杆起作用。但是，目前這一輪股市基本上是融資杠杆成了股市瘋狂的最大動力。比如，從兩融業務開展以來，融資餘額由1000億元增長到1萬億元基本上花了1000天，但而這一輪股市牛市的展開，融資餘額由1萬億元增長2萬億元只用100天時間，目前融資餘額達到2.1萬億元左右。足見最近時間來看，內地股市投資者對融資業務是如何過度使用。

存款減少流入股市

還有，中國人民銀行發布的最新數據顯示，4月份內地居民銀行存款減少了1.05萬億元，5月份又繼續減少4413億元，兩個月內地居民存款減少近1.5萬億元，而非銀行業金融機構存款增加達到1.9萬億元。而內地銀行居民存款減少很大程度是與流入股市有關。內地居民如此巨額的存款由於股市賺錢效應的吸引源源不斷地流入股市。也就是說，目前中國A股強烈的賺錢效應導致居民存款嚴重搬家，居民紛紛把銀行存款搬家到了股市。如果這種趨勢不改變，意味著內地居民看好中國A股，紛紛地會讓其金融資源流入股市。

而內地居民之所以看好股市，不僅在於股市指數一直在上漲，進入股市好像可無風險套利，而且在於由於不少投資者過度使用兩融工具，使得股市賺錢效應更是在無限地放大。在這種情况下，更是會吸引更多的資金及投資者進入股市，以此來推高股價。而這些投資者進入，對股市的了解，對融資杠杆的利弊及風險都是不熟悉的。

也就是說，過高融資杠杆率，或進入融資業務不設置一定的門檻，讓更多的投資者很便利地進入，在股市指數上漲時，投資者的收益可以成倍數增長，投資者無風險套利的激勵會更強，從而更是會提高其融資杠杆率。但是，在融資高杠杆的情况下，如果股市價格下跌，投資者的風險同樣會無限放大。這時，過高杠杆率的投資者不止是其投資可能面臨著血本無歸的風險，而且也面臨著巨大的債務負擔增加的風險。投資者一旦對這些風險處理不當，就可能讓其一生都難以翻身，而不僅只是投資虧損的問題。所以，「辦法」的出台就是降低目前國內股市投資者過度融資杠杆的風險，提高進入兩融的門檻，把一些承擔不了這種高風險的投資者拒之門外。

還有，無論兩融餘額還是居民存款餘額都是一個嚴重滯后的指標，如果監管層只是等這個指標公布之后才采取政策調整，那麼這些調整的政策肯定具有明顯的滯后性。因此，全面規範兩融業務，就可最大限度地控制兩融業務所面臨的風險。所以，「辦法」的出台就是用制度來規範市場行為及防範可能的風險。尽管短期內對市場影響有限，但對目前基本上是由融資杠杆為動力的股市，其影響也不可低估。這就是為何6月15日股市又開始大跌的原因所在，特別是創業板震盪的原因更是如此。

總之，規範「兩融」業務，短期內對市場影響有限，但肯定會產生影響，投資者對此要有心理準備。政府會慢慢地以政策來規範股市，并讓股市走向健康發展之路。