這是一個顛覆的時代
國企改革路線圖管窺
新一輪國企改革浪潮積極推進混合所有制、實現市場化企業管治、以及整合央企之間的業務。分析認為，改革有助解決效率問題，更透過引入境外及民間資本，為國企面向國際踏出重要一步，未來國企改革憑藉資本市場的力量，不僅在「量」的層面有增無減，「方式」亦會愈趨百花齊放。香港商報記者鄺偉軒
從上世紀90年代的「抓大放小」、「三年脫困」，到今天提倡實現股權多元化、完善企業管治、以及優化國有資本布局，國企改革的主要目標，似乎均旨在提升效率和競爭力，但兩段時期不同之處在於現時大部分國企已相當熟習資本市場運作，今后國企利用資本市場實現自我完善的成效，勢將較以往為高。
須引入非執行董事
「資本市場對國企改革的貢獻，不僅可引入小股東監察模式，更可透過發行新股、配售股份、及供股等方式，增加國企的融資渠道。」星展大型香港及中資企業主管鄭思禎接受本報訪問時說，不少國企至今仍只有國資委一位股東，甚至最基本的董事會也沒有，若要有良好企業結構，就要為國企引入非執行董事。
混合所有制實施后，德勤華南區主管合夥人黎嘉恩認為，可透引入「表現為本」(performance driven) 的考勤方式，改變國企的企業文化。
海外資金帶來國際管治模式
展望未來國企如何透過資本市場操作深化改革，黎嘉恩表示，除了行業或上下游之間整合，更可透過海外併購，達到改革國企的效果。瑞銀亞洲區併購主管盧穗誠預期，國企之間除了會有資產互換及合併，甚至會現H股退市的情况出現。
新一輪國企改革強調的其中一個重點，在於引進海外企業管治模式。其中，中信集團借殼中信泰富(267)(現已改名中信股份)上市后，於2015年1月引入泰國正大集團與日本伊藤忠商事作為戰略股東，冀藉此引入國際化管治模式，改善業務表現。
鄭思禎強調，引入國際資金的好處，在於可為公司增值。他說：「效果不只單純在於提供資金，國際股東更可為國企引入境外人才，達到網絡及技術共享的功用。」
剝離非核心資產
除了達到企業管治邁向國際化，加快處置低效的非核心資產亦是新一輪國企改革期望達到的目標。今年3月，中信股份以371億元，向中海外(688)出售旗下住宅資產，從而剝離手上房地產業務。鄭思禎說，上述戰略合作的模式，預示日后以綜合企業模式運作的國企，將簡化業務結構，透過剝離非核心資產，從而提高流動性，對股東而言百利而無一害。
另外，要提升國有資產營運效率，整體上市向來是另一重要途徑。但近年除了中信集團已完成整體上市外，以及華潤集團與光大集團有整體上市大計，多年來一直「只聞樓梯響」。
抗拒整體上市
為何央企對整體上市卻步？鄭思禎認為，不少國企手上個別業務尚未成熟，若整體上市或會影響估值，故他們寧願繼續擔當「孵化器」的角色，等待手上業務成熟過后再作打算。以華潤集團為例，旗下房地產、燃氣、電力及啤酒業務相當成熟之際，金融業務才剛剛起步，若當刻勉強整體上市，或會影響集團的估值。
國企對整體上市卻步的另一個原因，在於避免影響投資者及分析員的觀感。鄭思禎稱，香港及新加坡分析員及投資者向來喜歡有明顯行業主導的公司，相反綜合企業則較抱負面態度，「若是綜合企業，均會降低估值。」
借鑑淡馬錫改革經驗
國企改革之路極之漫長而且阻力重重，專家認為要取得成功，可以參考淡馬錫模式，即透過引入獨立股東去為央企管理層引入市場化運作模式及薪酬制度。惟礙於文化及社會體制問題，從改革層面而言，專家預期短期內不會有國企成為中國淡馬錫。
成立於1974年的淡馬錫，是新加坡財政部全資擁有的投資旗艦，在該國立國以來大部分時間一直掌控當地電訊、航空、及傳媒等公用事業及戰略資產，近年10年更多次入股中港上市公司作為戰略投資者，當中包括入股長和(001)旗下的屈臣氏。
世界級人才進駐
實施改革前，新加坡的公用事業及戰略資產幾乎由淡馬錫壟斷。近年淡馬錫對公用事業的持股比例已大幅降低，甚或完全退出(詳見附表)，但這并未代表改革已走向終點。踏入2000年后，新加坡政府鼓勵淡馬錫持股企業走向國際化，除致力開拓國際市場，更着力引入世界級人才。
星展大型香港及中資企業主管鄭思禎估計，目前內地的國企改革仍處相當初步、即處於降低國家持股比例的階段，若循淡馬錫的案例，雖然國企日后有望出售股權予國際投資者，甚或完全私有化，「但未必如淡馬錫般前衛」。
1987年為淡馬錫發展的重要年份。當年新加坡政府屬下「公營項目撤資委員會」(Public Sector Di-vestment Committee) 頒布文件，建議41個政府相關企業(Government-Linked Companies，GLCs)逐步由國營企業過渡至私營企業，實現私有化。與環球其他國家不同，淡馬錫私有化屬下企業，旨在減少當地商業活動對政府機構的倚賴、降低公營及私營企業之間的競爭、以及增添當地證券市場的活力。
鄭思禎相信，雖然不少國企崇尚淡馬錫模式，但始終受制文化及體制問題，國企做到如淡馬錫般實現市場化人事管理及薪酬制度，恐怕未必可於短時期內做到。
華潤入股鳳凰醫療 創國企改革新模式
作為國務院國資委屬下企業，華潤集團向來極為擅長利用資本市場操作實現改革，不僅率先分拆旗下各業務上市，早前旗下華潤醫療入股鳳凰醫療(1515)的案例，更締造全新國企改革模式，成為市場佳話。歷年以來，國企若以借殼方式實現國有資產上市，一般均以入股成為大股東方式進行。惟今年4月華潤醫療入股鳳凰醫療時，卻只購入其經擴大后股本不少於35.7%，成為少數股東。這類被稱為「入股上市」(Back-door List-ing) 的模式，在海外資本市場司空見慣，但在中國卻只是鳳毛麟角。
市場效率遠超國企
星展大型香港及中資企業主管鄭思禎稱，華潤集團接觸資本市場多年，已相當熟悉當中操作，加上作風向來創新，「這件事發生在華潤身上，一點也不意外。」她又表示，透過引入民間營運方式實現國企改革，適用於大部分行業，只有涉及軍事及極高端行業例外，「誰有較佳企業管治能力？誰又能給予股東更高回報？這是不言而喻的。」
事實上，1938年成立、前身為「聯和行」的華潤集團，不僅在過去四分三個世紀一直擔當舉足輕重角色，更在市場操作手法上一直領先同儕。華潤集團旗下香港重要上市旗艦華潤創業(291)，原本為綜合企業，為達到精簡業務結構的效果，多年來逐步剝離手上石化、碼頭、紡織、甚至近年看重的零售及消費品業務，只剩下啤酒業務。
除了剝離非核心業務，華潤集團亦經常透過資本市場，為旗下成熟的資產引入市場元素，并私有化營運效率較低者。例子包括於2008年重組華潤勵致(1193)(現已易名華潤燃氣)，并注入燃氣業務。此外，在2008年金融海嘯后一沉不起的半導體業務華潤微電子(597)，則獲華潤集團兩度提出私有化，於2011年11月成功退市。
華潤系重組事件簿
日期 事件
2007年4月 華潤創業(291)(現已易名華潤啤酒)宣布出售石化經銷業務予中石化(386)，作價40億元
2008年11月 原本從事預拌混凝土業務的華潤勵致(1193)，獲華潤集團注入內地燃氣業務，改名華潤燃氣
2009年10月 華潤創業與華潤集團互換資產，先換入超市及啤酒廠，再剝離貨櫃碼頭和紡織業務予華潤集團
2009年10月 華潤集團第二度分拆華潤水泥(1313)上市(首次上市2003年)
2009年12月 華潤創業出售與思捷環球(330)出售內地合營公司餘下51%股權，作價38.8億元
2011年9月 華潤集團第二度提出私有化華潤微電子(首次為2009年，但遭股東否決)，獲股東通過，同年11月退市
2015年4月 華潤創業向華潤集團出售所有非啤酒業務，作價300億元，改名華潤啤酒
2016年4月 華潤集團出售旗下醫療業務予鳳凰醫療(1515)，并入股成為其少數股東
巧妙借助香港平台
國企改革細水長流，香港作為連接內地及海外的國際金融中心，不僅可讓國企面向全球資金，更為國企提供安全的融資平台、相關一站式服務審計及估值服務。香港擁有安全和優良的金融體系，資本帳完全開放，加上香港與內地文化相近，難道國企會舍弃香港而選取在政治、金融制度及文化差异極大的新加坡、倫敦、紐約嗎？
全球離岸人民幣業務樞紐
國企選取香港作為完成國企改革的重要平台，在於其作為人民幣離岸中心的獨特地位。香港人民幣資金池儲量仍是全球第一，人民幣流動性極為充裕下，相對鄰近其他金融市場，對國企發行人民幣債券及進行其他融資活動均極為方便。
另外，香港的審計、估值服務同樣吸引國企使用。隨着不少國企已在港上市，由於要使用國際財務匯報準則的關系，在涉及國際級併購時，若要進行盡職審查，相對於內地而言，香港可算是更為適合。在可見將來，擁有全方位金融服務的香港，勢將為國企改革，作出更大貢獻。
