下半年港股如履薄冰

港股上半年出現明顯回調，我們預計港股2018年下半年將會呈現波動中樞下移的窄幅波動走勢，按照對估值及盈利增速的概率分布測算，恒指下半年目標點位的期望在30633點。

港股估值現收縮

2018年上半年各類資產走勢分化，全球股市波動率上升，港股出現明顯回調。去年強勢板塊及個股表現多弱於大盤，能源及商品受益通脹預期提升，呈現較強走勢。資金南北走向切換，2季度以來南下持續弱於北上。多數行業呈現資金淨流出，主要集中在金融及TMT。

港股估值出現明顯收縮，跌至歷史中位數水平，全球來看，港股估值仍然偏低。行業估值變化明顯，TMT已從高位回落至接近平均水平。醫藥及消費估值則快速提升至歷史上限。傳統行業估值仍然偏低。港股盈利預期繼續呈現上調，但同比增速較去年回落。市場預計部分高增長行業增速難以持續。

美股估值擴張仍有下跌空間

美國國債收益率相對目前利率水平仍然偏低，未來隨加息的持續，收益率有進一步提升的空間，這將對美股估值產生下行壓力。歷史上，每輪加息周期均伴隨美股估值的下跌。而本輪加息周期截至去年底，美股估值仍然擴張，顯示未來仍有進一步下跌空間。

另一方面，加息末期，盈利多出現見頂，從而導致市場見頂。在加息後期，一旦出現季度盈利環比下滑，同比增速低於10%，則市場見頂的概率加大。目前美股一季度盈利環比增長6%，同比增長16%，仍較為強勁。

歷史加息周期中商品回報多階段性好於股市，而本輪周期中商品表現仍然落後股市。未來油價因素或進一步推升通脹，導致商品相對股市或有超額回報。

下半年市場風險因素較多，美元美息同步走高，導致新興市場走弱；歐洲風險、中美貿易戰及其他地緣政治風險回升；港元弱勢持續而港息加速上行、南向資金走弱以及新興市場資金流出，導致香港流動性風險增加。

增持能源及科技股

板塊配置方面，因受益通脹預期抬高及地緣政治風險推升商品價格，總體增持能源、原材料。第3季度增持科技互聯網，受益於銷售數據回穩和新遊戲面世以及周邊科技股投資氣氛熱烈，估值已調整至接近歷史平均，中報季或有階段性行情。

房地產也值得留意，可待調整基本到位，重精選估值吸引、基本面穩健的一線龍頭和物業服務板塊；增持保險股，因長期估值仍然吸引，壽險業務邊際降幅收窄，長端利率維持高位，助力會計利潤釋放。

第4季度增持銀行，銀行板塊估值合理，受益利率上升，股息收益提供安全邊際；教育、醫藥也得值留意，因高質量行業龍頭為港股稀缺標的，受貿易戰影響較小，盈利能見度高，市值快速擴張提升行業關注度；同時，增持公用事業，因行業防禦特性及較高的股息收益率能提供安全邊際。

建銀國際