檢視市場波動之下的實況

MSCI中國指數於月初至今(截至7月20日)跌2.2%，滬深300指數則升0.2%。不論按年初至今或月初至今計，防守性行業的整體表現優於周期性行業。整體投資氣氛持續疲弱，乃因市場沉浸於各種負面消息，包括中美貿易緊張關係惡化、人民幣轉弱、經常帳盈餘下降，以及增長呈放緩象等。政府暗示會大力給予支持以抵禦不良後果，略為抵銷前述因素的影響。

美國已對價值160億美元的中國貨品落實執行25%關稅，而根據有關方案，340億美元貨品將按相同稅率被徵收關稅，而2000億美元的更廣泛類型貨品亦可能會被處以另一項10%關稅。關稅計劃的實行觸發市場負面反應，若緊張局勢升級，更大的衝擊將會出現。然而，鑑於目前的經濟狀況及企業基本因素，內地股市的調整似乎已經過度。

內地高度依賴國內消費，只有少數的較小規模行業受到出口的重大影響。與2015年底的經濟弱勢不同，目前的宏觀經濟狀況更佳，製造業及服務業採購經理人指數均高於50。服務業活動一直強勁，消費仍是帶動增長的主要因素。生產者價格已持續處於通脹領域逾一年，而2015至2016年間則呈現通縮。最近期的5月工業利潤為按年21%，2015年則低至-9%。

內地消費表現強勁

經過近期調整後，估值已變得更具吸引力，MSCI中國指數現時的前瞻市盈率為11.6倍，市帳率則為1.7倍，接近其各自的長期平均數。產能過剩行業的股本回報率已從2015年的負值大幅回升至目前的12%。

盈利增長估計已失去若干動力，乃因貿易緊張局勢、融資狀況惡化及貨幣弱勢使市場重新評估盈利前景。有別於2015年出現的盈利下調情況，MSCI中國指數的2018年共識盈利增長率仍處於20%，乃因外部需求依然穩健而且國內消費強韌。

儘管在岸市場呈現波動，淨北向資金流連續第5個月攀升，月初至今為24億美元。繼於過去3個月間從香港市場撤資後，在岸投資者有所轉向。月初至今，淨南向資金流入總計為6000萬美元。近期的人民幣弱勢可能會吸引尋求貨幣對沖的投資者注入若干資金。然而，AH股溢價依然廣闊以及資產多元化，應該仍是南向投資的較長期主要驅動因素。

調整後內地股市具吸引力

整體而言，我們認為內地股市的調整反映投資者的即時憂慮，但忽略了內地長遠的明朗前景。我們繼續偏好醫藥、食品與飲料及教育相關公司，他們的大部分利潤都源自國內消費。我們相信，隨政府政策提倡國內藥物的使用及研發，加上消費者的保健意識隨可支配收入增加而提高，若干醫藥公司將能實現強勁的盈利增長。

經過最近的調整後，內地股市變得更具吸引力。就行業觀點方面，我們選擇性地投資可選消費行業。我們看好直接受惠於內地經濟反彈、對休閒活動及購物需求上升的零售及酒店營運商。

由於內地對優質教育服務的需求強勁，我們亦看好教育板塊。同時，隨追求優質產品的趨勢及良好的宏觀經濟背景加強了定價能力，以及個別強勢的日常消費品牌擴大邊際利潤的能力增強，我們對日常消費股持偏高比重。鑑於能源股的估值及收益率非常吸引，我們對能源股持偏高比重，尤其個別上游股份。近期油價出現強勢，也支持了我們對相關股份的正面看法。

金融板塊方面，我們對銀行股的看法中性，僅看好資產質素隨整體經濟復蘇及國家持續去槓桿化而進一步改善的大型銀行。我們對保險股採取選擇性策略，僅對業務多元化的股份持偏高比重。

藥品需求增看好醫藥股

醫藥板塊方面，由於生化藥品在內地的滲透率低，加上對醫療保健問題的憂慮增加，將帶動醫藥產品的需求，因此我們對醫藥股持偏高比重。我們偏好研發能力及產品線儲備強勁的公司。

工業板塊方面，我們對工業股持偏低比重，因為大部分工業股的增長情況比內地其他行業疲軟。至於科技股方面，我們選擇性投資信息科技股，主要持重業務模式穩健及具有長線盈利增長主題的龍頭企業。我們對科技硬件股持偏低比重，因它們可能因美中貿易衝突而受損。

原材料板塊方面，我們對此行業持中性觀點，因供給側改革的利好因素被工業活動近期放緩所抵銷。至於房地產方面，我們對房地產股持偏低比重。基於目前信貸環境緊張，我們僅買入融資能力強勁的市場領導者。

電信板塊方面，基於我們憂慮內地政府干預增加、4G市場競爭激烈，以及5G發展的資本開支增加，我們對電信股持偏低比重。最後，在公用板塊中，我們僅持重燃氣商，因其用量增長強勁，加上政府帶頭確保冬季來臨時氣體供應充裕。

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